Total Maroc. Un titre à “accumuler” ?
En 2018, Total Maroc a fait face à un contexte de marché difficile, que ce soit au niveau national ou international. Une situation qui pourrait se poursuivre cette année, notamment avec les risques qui planent au sujet du plafonnement des marges, combinés au spectre du boycott et de la pression sociale.
Dans un contexte international marqué par la hausse des prix du pétrole, Total Maroc a publié au titre de l’exercice 2018 des résultats annuels en baisse malgré la hausse du volume des ventes. La filiale du groupe français a vu son résultat net consolidé fondre de 24% pour passer de 1,03 MMDH à 782 MDH. Le résultat opérationnel s’est limité à 945,8 MDH contre 1,3 MMDH une année auparavant, soit un repli de 27,3%. Pour cause, la baisse des marges impactée par un contexte national ne favorisant pas l’augmentation des prix de vente au public, en dépit de la hausse des cours à l’international. Le repli est également lié à la hausse des frais variables portant sur des investissements en infrastructures pétrolières et logistiques.
Toutefois, Total Maroc affiche un chiffre d’affaires consolidé de 12,5 MMDH, en progression de 26% par rapport à 2017. Une évolution qui a été tirée par une dynamique favorable de l’ensemble des activités (y compris les ventes réseau qui ont progressé de 6%), la hausse des ventes de lubrifiants et du segment aviation respectivement de +4% et +44% et la hausse de 30,7% du cours moyen de brent en 2018. Ceci étant, Total Maroc pourrait tourner la page de cette méforme, selon plusieurs professionnels de la place. «Nous tablons sur un taux de croissance annuel moyen de 4,3% du chiffre d’affaires, sur la période 2019- 2023», avancent les analystes de MSIN.
Une croissance qui serait tirée par l’augmentation de la consommation nationale de produits pétroliers qui est corrélée à celle du parc automobile. Celle-ci devrait suivre une tendance positive continue selon les analystes. À cela s’ajoute la demande en GPL, notamment en bouteilles et en vrac qui devrait également progresser dans les prochaines années suite à l’accroissement du nombre de ménages, l’urbanisation de la population et le développement industriel. Tous ces éléments seraient combinés à la croissance du volume des ventes de lubrifiants qui est favorable avec un TCAM 2019-2023 de 4,2%. Cette évolution est due principalement à la croissance du secteur du transport routier auquel s’ajoute l’évolution positive de l’utilisation de lubrifiants de plus en plus performants dans le segment industriel, ce qui a mené les analystes de MSIN à valoriser le titre à 1.310 DH avec un PER de 13,2x, un P/B de 4,6x et un Dy de 4,9%. L’action s’échange actuellement à 1.148 DH. «Nous recommandons donc d’accumuler le titre Total Maroc dans le portefeuille », souligne MSIN.
Même son de cloche du côté d’Upline Securities. Ils tablent, quant à eux, sur un TCAM de 7,8% pour le chiffre d’affaires et de 4,5% pour le RNPG sur la période 2018-2028. Pour Upline, Total Maroc devrait continuer à capitaliser sur le savoir- faire de sa maison-mère à travers la commercialisation de produits à plus forte valeur ajoutée mais aussi par un effet de taille en lien avec l’ouverture de nouvelles stations-services. Bénéficiant d’une assise bilancielle solide marquée par un excédent de trésorerie de 747,6MDH à fin 2018, la société pourrait ainsi poursuivre son processus d’extension du réseau des stations services et de ses capacités de stockage. Seul bémol, le risque qui plane sur le plafonnement des marges. Sur ce volet, nous pensons qu’une grande partie de ce risque a été déjà intégrée dans les niveaux de résultats actuels. Les niveaux de marges EBITDA étant déjà passés de 17,6% en 2016 à 9,3% en 2018. La banque d’affaires qui recommande de se renforcer sur le titre table sur un niveau de marge opérationnelle moyenne de 5,8% sur la période 2018-2020. Ce qui aboutit à un cours cible de 1.236 DH.
Salma Kharbachi
Analyste chez Alpha Mena
Notre valorisation tient compte des efforts de Total Maroc (recommandation : Alléger) en matière d’investissements en particulier sur le réseau de stations-services, le GPL et la logistique. La firme reste toujours attirante en raison de sa forte compétitivité renforcée par sa capacité à créer au moins une dizaine de nouvelles stations-services par an et par son développement de nouveaux concepts à forte valeur ajoutée permettant de pallier au retrait des marges par rapport aux produits classiques. En effet, le groupe a inauguré 12 nouvelles stations en 2018 et compte en ouvrir une quinzaine en 2019. Par ailleurs, Total Maroc a su consolider sa position (parmi les trois premiers opérateurs du marché marocain des carburants) en améliorant sa compétitivité. Ainsi, la firme bénéficie de sa présence sur des produits de niche comme le carburant pour avions ou encore le diesel haut de gamme avec Total Excellium qui lui permettent de dégager de la marge additionnelle par rapport aux produits classiques. Nous avons pris en compte aussi le partenariat de Total avec Carglass, le leader mondial de la réparation et du remplacement de vitrage automobile. En outre, les conditions du marché semblent désormais moins favorables avec la récente décision du gouvernement marocain concernant le plafonnement des marges des distributeurs d’hydrocarbures. Ce retour à un marché réglementé du pétrole au Maroc est une très mauvaise nouvelle qui impactera négativement les réalisations de Total Maroc à partir du T2 2019 jusqu’au T1 2020 avec une contraction à des niveaux proches de ceux de 2015 avant un retour progressif à la normale dès le T2 2020. Ainsi, en cas d’application, cette décision ne pourrait durer plus d’une année; les mesures étant applicables sur une durée de 6 mois, renouvelable une seule fois. Une fois ce délai passé, les opérateurs pourront à nouveau fixer leur niveau de marges librement. La société se traite à 7,69x VE/EBITDA vs. 5,00x pour ses comparables.
