Addoha : De la confiance à la perplexité

Le doute s’empare du marché avec la chute vertigineuse d’une «des valeurs de rendement» de la place. Addoha a perdu plus de 35% de sa valeur depuis le début de l’année pour atteindre son plus bas historique et s’échanger à moins de 21,60 DH. Une situation que les professionnels de la place ont du mal à cerner…

«Ça risque d’empirer encore d’ici les prochaines semaines, les mouvements de ventes se poursuivent sur la valeur», déclare ce trader. Le mouvement qui a laissé bon nombre d’opérateurs sur le marché perplexes quant à ses causes. Ce qui donne lieu à plusieurs interprétations dans le milieu des affaires. Sur la place de Casablanca, le titre Addoha, a perdu de son dynamisme depuis la dernière publication des résultats. Addoha a terminé l’année 2017 sur une baisse significative de ses agrégats financiers, avec un résultat net consolidé en retrait de 14% et un chiffre d’affaires qui recule de 16%. Le groupe avait précisé que cette baisse d’activité trouve son origine dans une politique volontariste visant à maîtriser ses indicateurs bilanciels et maintenir une génération de cash élevée. D’ailleurs, l’opérateur immobilier, avait dévoilé en début d’année son nouveau plan stratégique «Priorité au Cash 2020» (PAC 2020). Il s’agit d’un plan enclenché après l’échéance du plan de restructuration de l’opérateur immobilier, le «Plan Génération Cash» ayant permis à Addoha de réduire drastiquement son endettement, qui avait été stabilisé à 3,4 MMDH en octobre 2017.

Ce dernier plan stratégique, repose ainsi sur la poursuite d’une politique génération de cash à raison de 1,9 MMDH par an sur la période, le maintien à terme d’un gearing inférieur à 30% et la maîtrise du niveau d’activité en s’alignant sur le rythme de la demande. Le groupe vise également à renforcer le niveau des marges opérationnelles à 30% – 32%. Une baisse des marges brutes est certes constatée depuis quelques années. Elle serait en lien avec les coûts de construction qui auraient augmenté, face au comportement des nouveaux acheteurs qui réclament un logement de meilleure qualité. Certains analystes estiment que le groupe -tout comme l’ensemble du secteur- continuera à subir ce type d’aléas durant les deux prochaines années. Malgré ces nombreuses réalisations, le marché semble rester sur sa fin. «Malgré ces ambitions annoncées, nous n’avons pas eu l’occasion d’échanger avec le management pour cerner la structure financière et les fondamentaux du groupe. Ce manque de visibilité affecte le jugement du marché», annonce un analyste.

Mais en général, l’immobilière suit également la tendance du secteur immobilier qui a affiché à son tour un bilan mitigé au titre de l’exercice 2017. Celui-ci a été marqué entre autres, par la poursuite de la baisse des mises en chantier amorcée depuis les cinq dernières années. À cela s’ajoute le recul de 9% de la production à 65.304 logements, après une chute de 13% au premier semestre 2016. Sans oublier, l’effort des différents promoteurs immobiliers pour écouler leurs stocks de produits finis constitués depuis 2012. Le secteur présente ainsi des signes d’affaiblissement généralisés sur l’ensemble des segments, particulièrement sur l’économique et social ainsi que le haut standing (hors axe Casablanca-Rabat). Le segment moyen standing, lui, est toujours en attente de mesures incitatives, non-prévues dans la Loi de finances 2018. L’autre raison avancée par les analystes et qui pourrait expliquer la baisse de l’immobilière est le déclassement de la valeur dans l’indice MSCI Frontier Markets vers le MSCI Frontier Markets Small Cap. Cette reclassification -annoncée le 14 mai 2018- sera effective dès la semaine prochaine. «Dans ce cas là, ce sont principalement les investisseurs étrangers -qui sont à même des mouvements au niveau du MSCI- qui se désengagent de la valeur», explique l’analyste. Addoha a atteint son plus bas historique de 21 DH est enregistre une baisse de plus de 36% depuis le début d’année. La valeur de rendement entraîne ainsi dans sa chute, l’indice phare de la place qui a pratiquement dilapidé l’ensemble de ses gains. La performance annuelle du Masi se limite à 0,91% au terme de la journée du 25 mai 2018.

Selima Mrabet
Analyste chez AlphaMena

Les réalisations d’Addoha ont été décevantes pour l’année 2017, notamment en ce qui concerne la croissance et les marges. Le titre a perdu environ 35,3% de sa valeur suite à l’annonce des résultats 2017 au 29/03/2018. Une déception qui a laissé un goût amer au regard des objectifs réalisés et qui ont été annoncés dans le cadre du PGC. Il est à noter que le désendettement réussi par le groupe immobilier a déjà été «pricé» par le marché. Bénéficiant d’une structure bilancielle solide, Addoha est portée sur sa lancée vers la quête du moyen standing et de l’Afrique et annonce des objectifs ambitieux pour son nouveau plan (PAC 2020). Cependant, vu que la reprise du secteur immobilier au Maroc tarde à se manifester en plus d’un dynamisme moins important, le marché semble avoir des doutes quant à la réalisation de ses derniers. Le titre se négocie actuellement à 0,59 x 2018 P/B vs. 1vx pour ses comparables sous la couverture Alpha Mena. En dépit de la révision à la baisse de nos objectifs, nous maintenons notre recommandation «Achat» affichant un potentiel à la hausse de +26,5%.