Sukuk souverains : Encore du retard !

Le 15 septembre annoncé comme date butoir pour la première émission des sukuk souverains, ces derniers vont prendre davantage de retard. Un maillage juridique est nécessaire. Le Trésor voulait disposer d’un deuxième compartiment participatif qui fonctionne de la même manière que les bons du Trésor.

Annoncée pour le 15 septembre et auparavant pour juin dernier, l’émission des sukuk souverains tarde toujours et risque même de devoir attendre la fin de l’année en cours voir même 2018. À l’origine de ce retard se trouve deux éléments de taille : le cadre juridique et le cadre fiscal. Le premier introduit suite à la révision de la loi sur la titrisation instaure une nouvelle manière pour émettre ces titres. Cependant, la volonté du ministère de l’Économie et des finances est de disposer de deux compartiments de titres souverains, un conventionnel avec les bons du Trésor et l’autre participatif avec les sukuk. La différence problématique est que l’émission des bons de Trésor se fait directement par l’État via la Direction du Trésor et des finances extérieures. L’émission des sukuk, bien qu’ils soient souverains devrait se faire par le biais d’un fonds de titrisation qui doit élaborer une note d’information à soumettre à l’Autorité marocaine du marché des capitaux (AMMC). Autrement dit, ce n’est pas l’État qui procède à l’émission de sukuk mais le fonds de titrisation pour le compte de l’État. Il s’agit d’une nouvelle manière de faire complètement opposé à ce que voulait avoir le ministère de l’Économie et des finances, nous confie un professionnel. L’administration étudie aujourd’hui le toilettage des autres textes possibles qui permettrait de traiter et d’émettre les sukuk souverains de la manière que sont émis les bons du Trésor avec notamment les mêmes maturités. Des maturités qui sont pour rappel de 13 semaines, 26 semaines, 52 semaines, 2 ans, 5 ans, 10 ans, 20 ans et 30 ans.

Davantage de neutralité dans la LF2018
Quant au cadre fiscal, le professionnel précise que la loi de Finances de 2017 a déjà introduit certaines mesures offrant la neutralité des sukuk, notamment au moment de l’émission. Ces mesures mettent les sukuk sur le même pied d’égalité que les bons du Trésor. La loi de Finances de 2018, au stade de projet actuellement, devrait pour sa part compléter cet arsenal fiscal en introduisant des mesures assurant la neutralité tout au long de la maturité des titres, la sortie ou encore à l’échéance. En effet, la loi de Finances de 2017 avait étendu la neutralité en matière d’IS aux opérations de prêt des certificats sukuk émis par les fonds de placements collectifs en titrisation (FPCT). Cette nouvelle classe de titres profitera donc du même régime qui profite aux valeurs mobilières inscrites à la cote de la Bourse des valeurs aux titres de créances négociables et aux valeurs émises par le Trésor. Toutefois, l’application de ce régime aux sukuk n’est valable que lorsque l’État est l’initiateur de l’émission de ces titres. À l’image de l’exonération dont bénéficient les intérêts afférents aux avances et aux prêts consentis à l’État sont exonérés les produits provenant des opérations de titrisation pour l’émission des certificats de sukuk par les FPCT lorsque l’établissement initiateur de l’émission est l’État. Ainsi, les FPCT, seuls organismes habilités à émettre des sukuk ont profité d’une nouvelle disposition. En vertu de cette dernière, le régime de neutralité fiscale n’est plus limité aux opérations de titrisation concernant uniquement les cessions d’actifs immobilisés réalisées entre l’établissement initiateur et les FPCT. Le régime s’étend désormais aux opérations de cession de tous les éléments de l’actif éligibles à la titrisation.

Des sukuk ijara
Concernant le montage, tel qu’il a été recommandé par le FMI, l’émission souveraine adoptera le montage de Sukuk ijara. D’ailleurs en décembre 2016, Nouaman El Aissami, vice-directeur au ministère de l’Économie et des finances avait précisé que le choix de la structure ijara pour les sukuk «réside dans le fait qu’elle est la plus adaptée pour une émission souveraine et s’inscrit dans une démarche de progressivité et de phasage en fonction des besoins» (voir www.leseco.ma). Pour rappel, un document du CDVM (actuellement AMMC), définissait les sukuk ijara comme étant des sukuk de location avec comme sous-jacent ou type d’actif le crédit-bail d’immobilier et équipements. Il s’agit aussi de sukuk négociables sur le marché secondaire.